Urmăreşte Jurnalul pe Discover Adaugă Jurnalul ca sursă preferată Ionuț Bălan O întrebare legitimă în economia României de astăzi e dacă avem o economie care încetinește, un output gap negativ și o inflație în care șocurile de ofertă au avut o contribuție importantă, de ce menține BNR dobânda de politică monetară la un nivel ridicat? Mai ales când rata reală a dobânzii începe să devină pozitivă.
Întrebarea e corectă. Totuși, răspunsul nu e că BNR greșește. În contextul actual, prudența băncii centrale poate reprezenta una dintre puținele ancore de stabilitate rămase într-o economie în care inflația, politica fiscală și credibilitatea externă interacționează într-un mod complex.
Problema e că România nu se confruntă cu o inflație simplă. O componentă importantă provine din ofertă: energie, prețuri administrate, taxe și alte șocuri de cost au împins inflația peste nivelul justificat de cererea internă. Evident, o dobândă mai mare nu produce energie, nu reduce taxele și nu rezolvă problemele de productivitate.
Dar asta nu înseamnă că politica monetară e inutilă. Aceasta e distincția esențială. Dacă inflația pornește dintr-un șoc de ofertă, banca centrală nu poate împiedica prima rundă de scumpiri fără costuri economice foarte mari.
O majorare a dobânzii nu ieftinește petrolul și nu produce electricitate. O scumpire a energiei poate modifica anticipațiile populației și companiilor. Angajații solicită salarii mai mari pentru a recupera pierderea puterii de cumpărare, companiile transferă costurile salariale în prețuri, furnizorii își majorează tarifele, iar serviciile se scumpesc.
Astfel, ceea ce a început ca inflație de ofertă se transformă într-o inflație persistentă, alimentată tot mai mult de factori interni. Aici intervine banca centrală. BNR a accentuat în repetate rânduri că problema șocurilor de ofertă nu e existența lor, ci riscul ca acestea să afecteze anticipațiile și să alimenteze inflația de bază.
Exact această transformare încearcă să o prevină. Cu alte cuvinte, BNR menține dobânda pentru a evita ca șocul inițial să devină o scumpire generalizată și permanentă a economiei. Un output gap negativ arată că economia funcționează sub potențial.
În mod normal, o asemenea situație reduce presiunile inflaționiste și creează argumente pentru relaxarea politicii monetare. Într-un model simplu, scăderea cererii, încetinirea economiei și reducerea inflației ar justifica o reducere. România însă nu se află într-un model simplu.
Avem simultan o economie slabă, o inflație încă peste ținta BNR, consolidare fiscală și probleme de credibilitate externă. În plus, politica monetară și cea fiscală nu pot fi analizate separat. Dacă statul aplică măsuri de consolidare fiscală, economia primește deja un impuls negativ din partea bugetului.
BNR trebuie să țină cont de acest lucru. Dar nu poate compensa automat orice restricție fiscală prin reducerea dobânzii. O relaxare monetară prea rapidă, în condițiile unei inflații încă ridicate și ale unui deficit fiscal mare, poate transmite piețelor un mesaj periculos: că autoritățile sunt dispuse să accepte inflație mai mare pentru a susține creșterea economică.
Pentru o economie emergentă, costul unui asemenea semnal poate fi semnificativ. Argumentul pentru viitoare reduceri ale dobânzii devine mai puternic pe măsură ce rata reală se îmbunătățește. Trebuie însă făcută distincția dintre rata reală ex-post, calculată pe baza inflației curente, și rata reală ex-ante, relevantă pentru decizia de politică monetară, care ține cont de inflația anticipată.
Dacă inflația e foarte ridicată, o dobândă de 6,5% poate părea insuficient de restrictivă. Dar dacă inflația scade, aceeași dobândă nominală devine automat mai restrictivă în termeni reali. Acesta e și motivul pentru care BNR nu trebuie să se grăbească.
Dacă dobânda rămâne constantă în timp ce inflația coboară, politica monetară se înăsprește automat.